盛合晶微IPO闯关成功：营收三年暴增却暗藏隐忧

2月24日，上交所官网显示，盛合晶微半导体有限公司IPO申请通过上交所上市委审议，成为马年首单过会的科创板IPO项目。这家全球领先的集成电路晶圆级先进封测企业，凭借其营收增速和盈利能力受到市场关注，但其业绩狂飙、押注产能的背后，还存在着超七成收入来自单一大客户、近四成产能闲置的潜在风险，以及研发费用率收缩带来的前景隐患。

营收三年高增长2025年净利润达9.23亿

盛合晶微作为全球领先的集成电路晶圆级先进封测企业，其起步于12英寸中段硅片加工，后延伸至晶圆级封装和芯粒多芯片集成封装等先进封测服务。近年来，公司营收呈现高速增长态势，2023年到2025年营收同比增速分别达到86.10%、54.87%、38.59%，展现出强劲的发展势头。

2023年，公司实现扭亏为盈，此后归母净利润一路成长，2025年达到9.23亿元。这一盈利能力在半导体封测行业中处于较高水平，反映出公司在先进封测领域的竞争优势。

此次IPO，公司拟募资48亿元，资金将投向三维多芯片集成封装项目、超高密度互联三维多芯片集成封装项目，聚焦于多个芯粒多芯片集成封装产能，并补充配套的Bumping产能，以形成业务新的增长点。

超七成收入来自第一大客户风险高度集中

集成电路制造业普遍存在"Turn-key"的销售模式，即芯片设计企业出于采购便利的考虑，会直接向晶圆制造企业下达"一站式"服务订单。这种模式意味着芯片设计企业、晶圆制造企业、封测企业通常存在着长期合作与深度绑定。

盛合晶微自2015年通过"Turn-key"模式向客户A提供服务，后于2020年与客户A建立起直接的业务合作关系。2022年到2025年上半年，公司对客户A的销售收入占比分别为40.56%、68.91%、73.45%、74.40%，逐年上升且已突破七成。这一数据引发了市场对公司过度依赖单一客户的担忧。

盛合晶微坦承，主要客户经营状况发生重大不利变化、公司与主要客户合作关系或规模发生变化、外部地缘政治环境变化、产业链上下游的发展程度和稳定性变化，均可能对公司的业绩稳定性产生不利影响，甚至可能导致公司出现亏损。

上交所在两次问询中均对单一客户依赖问题发起追问。面对质疑，盛合晶微表示，下游高性能芯片市场本身高度集中，与头部客户深度绑定是行业特性。同时，公司强调与主要客户签署了长期框架协议，并正在积极拓展新客户。

然而，从总量上来看，虽然公司的新客户开拓已获得一定成就，来自新客户的收入已从180.41万元增至3.84亿元，但其与第一大客户几十亿元的收入贡献还是存在巨大差距，难以独当一面。此外，公司强调的"长期框架协议"在变幻莫测的市场变化中，其约束力存在不确定性。

产能利用率未饱和却仍扩产风险暗藏

虽然盛合晶微此次IPO旨在扩充产能，但公司近年的产能利用率却始终未饱和。报告期内，盛合晶微中段硅片加工产能利用率分别为65.61%、75.22%、77.76%、79.09%，虽然在持续上升，却始终较满产有着巨大差距。2023年至2025年上半年，公司芯粒多芯片集成封装产能利用率分别为71.85%、57.62%、63.42%，呈现波动状态。

对此，盛合晶微在招股说明书中提示"募投项目新增产能消化的风险"：现阶段公司所处行业存在市场竞争加剧的风险，若公司未来的市场开拓和营销推广不达预期，或在激烈的市场竞争中处于不利地位，将导致公司面临新增产能无法消化的风险。

研发费用率持续下降竞争力存隐患

除客户和产能风险外，公司近年研发费用率与研发人员数量也出现"双降"。报告期内，公司研发费用率分别为15.72%、12.72%、10.75%、11.53%，该数值虽持续高于同业约8%的平均水平，但近年来呈现下降态势。

另外，报告期内盛合晶微研发人员数量分别为486人、624人、734人、663人，占比分别为18.13%、14.11%、13.77%、11.11%，呈现逐年下降的趋势，且最近一期的占比仅勉强超过科创板规定的10%红线。

在当前格局下，盛合晶微押注的高端封测领域均是实力雄厚的竞争者，其中不乏台积电、英特尔、三星等资源雄厚的全球巨头。在这个日新月异、头部效应极重的领域中，研发实力便是战场搏杀的弹药，若盛合晶微无法保持充足的研发投入，则在后续竞争中存在着掉队的风险。

无实控人股权分散中小股东保护面临考验

在盛合晶微的股权架构中也埋藏着一些风险。一方面，公司股权结构分散，无实际控制人与控股股东。截至报告期末，公司持股5%以上的股东有三位，分别是无锡产发基金、上海玉旷、深圳远致一号。在此情况下，单个股东无法控制股东会或董事会多数席位，公司经营计划由管理层制定、董事会决策。

盛合晶微提醒到，公司存在未来因无控股股东及实际控制人所导致的效率低下和决策失准的风险；同时，分散的股权结构可能导致公司遭到恶意收购，或出现因其他股东通过一致行动或其他约定等安排使得公司的控制权发生变化的情形，则可能对公司的日常经营与发展造成不利影响。